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        長期投資,無關乎風格
        時間:2020-11-20 字號:

        在權益市場上,行業輪動、市場風格切換從來不會缺席。

        人們常常對前期漲幅較大行業板塊是否調整議論不斷,對市場風格是否發生切換也密切關注。但是對于個人投資者而言,長期投資是否需要特別關注風格?

        有一種習慣是將權益投資風格歸納為“價值風格”和“成長風格”,前者常常和低估值、大白馬大藍籌投資劃等號,后者則常常和高增速、高市盈率的投資標的一起出現。

        事實上,對于如何精確劃分“成長股”和“價值股”,每位管理人心中想必有不同的答案。

        作為“價值投資”的代表,巴菲特曾經說他的投資哲學85%來自格雷厄姆,15%來自于菲利普?費雪。

        格雷厄姆強調了“低估值”、“安全邊際”等一系列“價值風格”的黃金規則,而菲利普?費雪在其著名的《怎樣選擇成長股》定義了挑選“成長股”的十五個原則。雖然二者屬于不同流派,但正如“天下武功源自少林”,二位大師所倡導的核心依然是關注企業發展情況及其衍生出的本身當下或未來的價值。

        作為主動管理的代表,巴菲特和芒格反對將股票涇渭分明地劃分為“價值股”和“成長股”,因為成長性本身也是判斷公司價值的重要因素。

        芒格甚至曾言,“對于我而言,把股票分成‘價值股’和‘成長股’就是瞎搞。這種分法可以讓基金經理們借以夸夸其談、也可以讓分析師們給自己貼個標簽,但是在我眼中,所有靠譜的投資都是價值投資”。

        對于什么水平算低估值眾口鑠金,很難給出一個絕對的數值,例如格雷厄姆在《證券分析》中曾經認為PE不應該超過10-16,但是,好的公司大多數是否都不符合這一要求,如果未來業績增速和成長空間足夠大,當前的靜態估值就不算高估,相對于未來,現在的價值是被低估的,如果恪守低估值才是價值投資,那么會錯過很多機會。

        如果說一定要把兩種風格做一個區分,深度價值或許更關注靜態,更關注現在,當然不僅僅是現在的資產,但主要是現時可以衡量的價值;成長價值更關注未來,從現金流貼現來講,成長價值可能90%來自于未來,深度價值則來自于股價相對于公司現在價值的折扣。在估值合理的前提下,最好買優秀的企業,因為優秀的企業有更大的勝算,而且,跟一群不太行的人打交道,犯錯誤的可能性比較大;跟一群能力超群的人打交道,即使貴一點,但隨著時間的推移,公司發展會超越想象。

        對這一區分,市場上從因子角度也做了一些風格指數。

        我們選取國證價值R(代碼:399371)指數和國證成長R(代碼:399370)指數作為觀察指標,前者根據市盈率、股息收益率等價值因子進行編制,后者根據凈利潤增長率、主營業務收入增長率等成長因子編制。通過測算其2007-2020年6月區間漲幅,可以發現,雖然在近兩年成長風格相比起價值風格有著明顯的超額收益,但是卻并非在任一年度均能如此表現,從累計收益的角度,國證價值R指數累計收益為256.46%,而國證成長R指數則為190.72%,價值風格在更長的維度實現了超越成長風格。

        但是,如果改變測量開始時間,那么結論也會發生變化。例如選取時間段為2015.01-2020.06這段時間,則國證成長R累計收益率為38.58%,國證價值R則為21.74%,成長風格占了上風。

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                        數據來源:Wind,統計區間為2007.01-2020.06

        由于市場均值回歸的存在,不同板塊,“風格”之間存在輪動和反轉,起止時間和所處周期的不同,不同風格表現不一致,錨定某一刻板的風格劃分方法進行投資或許收效不如人意。

        而如果把某一風格對應到到某個行業之上,先不論這一對應是否合理,觀測歷年行業漲跌情況,則會發現,不同年份各行業漲幅的變化差異更加巨大。

        諸如曾經的股市“五朵金花”被稱為成長代表,在當前卻變為低估值板塊。對個人投資者來說,通過研究行業景氣度變化、估值體系變化,甚至經濟周期、經濟結構變化進行行業配置選擇,本身就是一件正確性不高且執行難度巨大、分歧眾多的低性價比投資方法。

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          數據來源:Wind,行業劃分采取申萬一級行業

        作為堅持自下而上的價值投資的主動管理人,更多時候,是放下了對風格固有的成見,從“好的公司”和“好的價格”出發選擇投資標的,無論是低估值還是高成長,都能為組合創造回報。

        如果看看主動管理相對大盤和“風格指數”的情況,2007.01-2020.06期間,偏股混合型基金指數(代碼:885001.WI)累計漲幅為310.97%,超越了同期價值風格股票指數和成長風格股票指數累計漲幅,也遠遠超越了各類寬基股票指數。

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         數據來源:Wind

        這也說明,淡化風格,堅持配置,發揮主動管理的優勢而淡化某種簡單的風格選擇,綜合判斷企業當下的價值和價格關系、未來成長性與價值的關系,選擇足夠優秀的好企業進行長期投資,是能夠取得超越某種“單一風格”的回報,并創造長期超額收益。


        <完>

        文:王國棟 風險提示:本公司承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金財產,但不保證基金一定盈利,也不保證最低收益,投資者投資于本公司基金時應認真閱讀相關基金合同、招募說明書等文件并選擇適合自身風險承受能力的投資品種進行投資?;疬^往業績并不預示其未來表現,基金管理人管理的其他基金的業績也不構成基金業績表現的保證。本文觀點僅代表原作者,不代表公司立場,僅供參考,不作為投資建議?;鹜顿Y有風險,請審慎選擇。


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